上周全球市场一片动荡 外资巨头依然看好中国A股

在刚刚过去的一周，全球投资者共同见证了历史罕见的一幕。由于沙特掀起原油市场价格战，叠加市场对欧美国家公共卫生事件的担忧情绪升温，全球金融市场一片动荡。

3月9日，美股三大指数开盘后仅4分钟便触发熔断机制，这是继2008年全球金融危机之后，美股历史上第二次触发熔断机制。3月12日，美股第三度触发熔断，道琼斯工业平均指数重挫2352点，创1987年“黑色星期一”以来最大单日跌幅。此外，意大利、德国、西班牙、法国和英国等多个欧洲国家集体迈入“技术性熊市”，欧洲三大股指在3月12日均跌逾10%。

恐慌情绪蔓延之下，全球资金快速从股市流出，寻找避险资产，其中中国A股成为不少海内外机构一致看好的方向。在多位机构人士看来，虽然短期内A股会受到一定冲击，但波动幅度有限。长期来看，A股有望成为全球的避险资产。

美股缘何震荡？

2009年3月9日是美国股市持续了11年的牛市开端，在此期间，美国股市曾数次出现大幅震荡，并接近步入技术性熊市边缘：2010年下跌16%，2011年下跌19.4%，2018年下跌19.8%。11年后的3月9日，标准普尔500指数下跌7.6%，至2746.56点，出现2008年12月以来的最大百分比跌幅。而此次暴跌之前，美股也在一系列不确定性因素的带动下，上演了长达两周的过山车行情。

在星石投资总经理杨玲看来，美股近期的剧烈震荡，除了原油价格暴跌这只“黑天鹅”，与其自身估值高企、经济基本面前景堪忧也有很大关系。

杨玲表示，经过长达11年的牛市，美股本身的估值已经处于高位，在此次调整之前，美股道琼斯、纳斯达克、标普500三大指数的估值都已经在历史的80%分位数以上，看估值水平仅次于2000年互联网泡沫破灭的前夕。

在2018年之前，美股的上涨主要靠公司盈利的同步增长驱动。2018年之后，美股上市公司盈利增长逐渐乏力，但是美股却还是一路气势如虹，这主要得益于两个原因。

首先，从2019年下半年开始，市场就对美股调整有一定的预期，但是美联储连续三轮降息、扩表，为市场提供了比较充足的流动性，使得美股长达10年的牛市得到延续。2019年全年来看，标普500指数上涨幅度达到28.9%，而标普500成分股净利润涨幅只有2.1%。

其次，由于贷款利率持续下行，美股上市公司启动大规模的举债回购潮，对股价形成了一定的支撑。根据统计，从2018年第四季度到2019年第三季度，美股标普500成分股股票回购数量达到创纪录的7700亿美元，相当于标准普尔营业收入的60.4%。

“在经济学上有一个非常著名的定理，就是‘价格围绕价值上下波动’；目前来看，美股的价格和价值之间的距离，已经到了不容忽视的地步。所以，美股自身也存在着比较强的短期调整压力。”杨玲称。

此外，杨玲认为，目前美国经济基本面的不确定性主要表现在以下两个方面：一方面，美国企业债务风险增加。2008年国际金融危机之后，美国企业债务规模快速扩张。企业债务占GDP的比例从2012年的65%左右上升到目前接近75%。而从企业发债的结构上看，2017年之后美国企业债务当中风险债务的比重显著上升，特别是杠杆贷款，这也说明部分企业可能存在着一定的偿付压力。

“近期，随着疫情的扩散，风险偏好出现了比较大的回落，市场对于高收益信用债出现挤兑的担忧增加，从而导致高收益信用债利率快速上行。而同期国债利率继续下探，高收益债信用利差出现了非常迅速的上行。”杨玲称。

另一方面，美联储在非常规时间降息，加剧了市场的恐慌情绪，引发了市场对于未来政策空间的担忧，反过来加重了美股的恐慌情绪。

基金经理集体抛售

就在三周前，美股投资者还在为这轮史上最长牛市而欢呼，并加倍押注涨势会长久持续下去。如今，面对疫情扩散带来的股市巨震，他们却被迫以罕见的力度平仓。

近段时间以来，资金正快速流出股票市场。据彭博新闻报道，美国主动投资经理人协会一项最新调查显示，基金的股票持仓在3月9日左右创出2014年以来最大降幅。此外，德意志银行的BinkyChadha等策略师汇总了基金的头寸情况，发现总体头寸已从此前的“极度超配”变为“非常低配”。

从个股表现来看，梅西百货、福特汽车、凯悦酒店、希尔顿度假酒店、星巴克等知名美股3月以来的跌幅均超过20%。与此同时，部分大型科技股的做空头寸也在迅速增加。根据金融分析机构S3Partners的数据，截至3月3日，苹果公司已经取代特斯拉，成为美股被做空市值最大的公司。数据显示，苹果公司未平仓空头头寸市值126.56亿美元，特斯拉为122.09亿美元。紧随其后的是微软、奈飞、亚马逊。

恐慌情绪能够延续多久？何时可以开始抄底？华尔街貌似没有人能给出明确答复。

“现在的情况太过混乱，未来可能需要四到八周时间，才能得到一些有用的信息，比如政府和美联储将采取何种措施应对、疫情将如何演绎，以及到底会造成什么经济影响。”一位大型对冲基金经理称。

在美股长达11年的上涨期间几无容身之地的空头终于迎来了狂欢时刻。最新数据显示，SPDR标普500ETF信托做空股与流动股的比例已升至7%。年初时，这一比例只有大约1%。

实际上，这轮始于2月底的暴跌早在去年11月便被桥水基金预言。据知情人透露，去年四季度，全球第一大对冲基金桥水对全球股市到2020年3月时会下跌押注了逾10亿美元。这一仓位在数月内建立，执行方包括高盛集团和摩根士丹利。

高盛全球投资组合解决方案团队最近几周将其对全球股票的配置从高配降低至中性，同时建立了债券多头头寸和股票的空头头寸。“基本上企业盈利会受到冲击，我们进入了估值很高的时期。如果这种病毒继续传播，控制疫情措施被延长并进一步扩大，显然会对全球经济增长和企业盈利产生更大的影响。”

摩根大通跨资产基本策略负责人JohnNormand确定了市场见底的三个条件：类似衰退的资产定价、投资者持仓出现投降式抛售，以及病毒得到遏制的迹象出现。只有这样，投资者才能预测经济增速和盈利预期下调何时才能总结。“便宜的估值或持仓不足都不足以使市场稳定下来。当有证据表明基本面正在改善时，市场才会趋于稳定。”

摩根资产管理环球市场策略师朱超平表示，在近期，投资者情绪的变化在很大程度上将取决于疫情防控的前景。从中国市场的经验来看，投资者最为担忧的是未来的不确定性，而非严格的疫情防控措施对经济的短期冲击。

“如果各国政府能够尽快明确疫情防控的手段，可能有助于平息市场恐慌，帮助投资者对资产重新定价。在股票市场，美联储持续推低利率后，价值型股票和收益型股票资产的价值将逐渐显现。”朱超平称。

寄望A股成避风港

那么，在全球市场大跌的暴风骤雨中，A股能否独善其身？在多家机构人士看来，虽然短期内A股会受到一定影响，但波动幅度有限。长期来看，A股有望成为全球的避险资产。

首先是美股与A股所处周期不同。国泰君安李少君最新报告显示，美股估值在过去经历了长达10年的持续扩张，当前动态PE位于过去10年之中的85%分位水平；在本轮暴跌之前，这一数据接近历史高点。反观A股，尤其在过去5年之中经历了持续的估值调整，当前动态PE位于过去10年之中的58%分位水平。

“考虑到A股的慢牛长牛行情已经形成，市场热点活跃，增量资金源源不断入市。市场大跌所产生的震荡，给价值投资者提供了一个低位抄底的机会。美股在10年扩张周期的顶部，而A股则是在10年周期的底部，这是中美股市走势发生较大差异的最主要因素。”前海开源基金首席经济学家杨德龙称。

从经济基本面角度来看，星石投资总经理杨玲分析，最新统计数据显示，中国近半数省份规模以上工业企业复工率超过90%，中小企业复工的比例也已经超过45%（工信部，3月2日数据）；而从高频数据来看，截至3月9日六大发电集团的日均耗煤量已经恢复到2019年同期80.6%的水平了。国内经济二季度回升的趋势正在逐渐明朗。

“财政政策方面，除了传统的专项债、财政赤字，5G通信、人工智能等新基建也成为新的发力方向。以5G通信为例，未来5G网络建设投资将达1万亿元以上，带动的产业链上下游以及各行业应用投资将超过数万亿元投资。更重要的，5G网络建设将有助于培育繁荣互联网经济、人工智能、数字经济、互联网金融等新技术新产业，带动十几万亿元产值的新经济，为抢占全球新一代信息技术制高点奠定坚实的基础设施。”杨玲称。

近段时间以来，多家外资巨头也纷纷发表看多中国市场的观点。摩根士丹利于3月1日调高了中国、新加坡和澳大利亚的股市评级，其中中国股市的评级由持有上调至增持。摩根士丹利称，中国、新加坡和澳大利亚股市将成为投资者的避风港。

“我们继续看好中国和新兴亚洲市场股票。中国新冠肺炎疫情防控已露曙光，尽管近期中国在岸市场股票价格已有所反弹，但估值仍极具吸引力。”景顺亚太区（日本除外）全球市场策略师赵耀庭称。

荷兰最大的纯资产管理公司之一荷宝表示，A股信息技术板块的强力反弹，已让其获得一定收益。“我们看好工业板块，因为我们预计政府会加大基建支出，将给工业板块带来利好。一旦股价大跌的消费板块出现需求回升迹象，就可择机入场。而从长远来看，可再生资源板块仍将是热门选择。”

就中国离岸股票投资机会，荷宝认为，疫情防控加速了电商、教育、医疗保健、金融等领域线上服务的推广，这一势头有望长期延续。因此，其看好电商和教育板块的投资，以及从政府稳增长政策中获益的工业类股票。